Consultorio de Mercado - 3/11
In a Nutshell
El mercado argentino está muy castigado por el riesgo país en 800 puntos, las elecciones de EE.UU. ya están incorporadas en precios y las tecnológicas tienen múltiplos mínimos de años por el alto CAPEX en IA. Los bancos argentinos en 0.8-0.9 veces valor libro son atractivos pero solo si se tolera caídas adicionales de 10-15%. El mensaje central es que las evaluaciones ya reflejan el peor escenario, por lo que no hay que vender por pánico sino tener un plan de salida definido.
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Se inicia el consultorio de mercado del 3 de noviembre. El anfitrión saluda a Blas y menciona que la vez anterior hubo un problema técnico con un cazador de tendencia. Esta vez se conectan directamente sin presentaciones. Se menciona que es un martes gris para hinchas de River tras la derrota del domingo, pero se opta por no hablar de fútbol y enfocarse en las elecciones de Estados Unidos y los mercados. Se saluda a los participantes: Danieles, Alberto, José, Mariano y Ricky.
El anfitrión menciona que toma mate por primera vez en la transmisión y que el espacio lo amerita. Blas confirma que siempre toma mate pero en presentaciones formales lo evita. Se comenta que noviembre comenzó rápidamente y que octubre dejó mucho ruido. Se menciona el informe de octubre que incluye evaluaciones de Brasil post-elecciones y perspectivas de Wall Street.
Se discuten las elecciones en Estados Unidos durante todo el día. Los resultados de las elecciones probablemente se conozcan en la tarde-noche, pero durante el día se esperan movimientos en el mercado. Se menciona un escenario de JP Morgan donde la victoria demócrata más probable generaría entre una caída de 0.25 puntos y una suba de 0.5 puntos. Si se da un Congreso dividido, podría generar una suba entre 0.5 y 1 punto. Una victoria de Trump con más cámaras se considera improbable pero sería algo más positivo. Se señala que ya está bastante metido en precios que ganarían los demócratas.
Se enfatiza que no solo importa quién gana, sino lo que está metido en precios. Las elecciones pueden funcionar como catalizador de corto plazo, pero lo que va a terminar mandando será lo que pase con las tasas, el petróleo, la guerra y las empresas. Las tecnológicas pueden sufrir si ganan los demócratas, pero Trump estaría vetando. Se sabe con el correr de las horas.
Se comenta el informe de octubre. El S&P 500 atraviesa una caída hace varios días, más clara y fuerte en el Nasdaq, que está en la media móvil de 200 períodos. Ha caído casi sin pausa en las últimas cuatro semanas. Esto se explica por las dudas en las grandes tecnológicas relacionadas a la AI.
Los negocios siguen creciendo y las perspectivas son positivas, pero el CAPEX en infraestructura de AI consume mucho capital y castiga el free cash flow. En contexto de tasas altas y conflicto con el petróleo, el mercado se pone más quisquilloso. Hay una compresión de múltiplos fuerte, incluso en empresas con buenos balances.
NVIDIA y Google están en los múltiplos más bajos de los últimos años. Apple es distinta porque no tiene CAPEX alto y el mercado la trata como empresa defensiva. Hace un año y medio, el mercado convalidaba la misma evaluación para Apple y NVIDIA. Ahora Apple vale 36 veces ganancias y NVIDIA solo 17. Google pasó de arriba de 32 a menos de 20. Las tasas altas elevan la vara y las dudas del mercado lo ponen cauteloso.
El sector tecnología (XLK) está en la misma evaluación que en el peor momento de la guerra en abril, y con evaluación más baja que en el peor momento de los aranceles del año pasado. En abril del año pasado, la tasa de 10 años estaba en 4.1%, ahora está en 5%. Nadie puede decir que el mercado está eufórico con tecnología.
En el peor momento de COVID, tecnología hizo piso con 17 veces ganancias. Esto no significa que tecnología vaya a subir, ni que no pueda seguir cayendo. Tiene recorrido a la baja con riesgos de concentración de AI, que las cosas no salgan como se planeó, revisiones de estimaciones a la baja, pero buena parte está metido en precios.
XLP (consumer staples) vale más que tecnología. Son empresas defensivas con ingresos estables que crecen poco, pero el mercado convalida evaluaciones más altas por miedo en tecnología.
Matías pregunta sobre tener YPF y Vista si Milei no gana las próximas elecciones. Se responde que ambas acciones tienen todo para ganar, Vista es la empresa preferida y YPF tiene mucho upside. Si Milei pierde, las evaluaciones se destruyen. Si uno cree que Milei no gana, no debería tener nada de Argentina.
Se menciona el position sizing. En el informe se puso un comentario sobre imaginarse siempre el peor escenario. No para pensar qué va a pasar, sino para ver si uno estaría dispuesto a tolerar un escenario muy negativo. Si uno pricea el escenario negativo y no quiere correr ese riesgo, no debe tener activos argentinos.
Las evaluaciones ahora son más atractivas porque son pesimistas. Hace varios meses estaban en evaluación promedio y no era atractivo comprar Argentina con evaluación promedio a un año de las elecciones. Los bancos argentinos están en 0.8-0.9 veces valor libros. En el pánico post-elecciones de Buenos Aires llegaron a 0.8. En 2022 llegaron a 0.5-0.6. Pueden caer 10-15% y aún así no llegar al pánico del año pasado. Pueden caer 30-40% más, pero no han perforado 0.5 en el peor contexto.
Matías pregunta si es prudente salir con stop loss y mirar de afuera, cash o bonos de Estados Unidos, o si es mejor comerse la baja. Se responde que si ya está preocupado, tiene exposición por encima del sugerido. No hay respuesta genérica. Ante la duda, se recomienda ponerse el casco. El que es agresivo puede acelerar porque hay evaluaciones atractivas y mucho miedo, más las elecciones de Estados Unidos.
Nico pregunta por los nuevos CDRs mencionados en Telegram. Se mencionan:
- DBB: CDR de metales industriales con cobre, aluminio, zinc
- DBA: nitidez de commodities agrícolas, sufriendo en corto plazo
- Trigo: cayendo a la par de agrícolas
- Momentum (JMOM): acciones que mejor performan bajo criterio discrecional, arman score entre retornos de 12 meses dividido volatilidad
JMOM considera acciones del Russell 1000. Hoy tiene AMD, Microsoft, Apple, Google, Nvidia, repartidas. Es un YAR (retorno ajustado por riesgo).
LIT es litio, tiene SQM 8%, Aldemarle, PLS, Litio Américas. Hay que ver la exposición real al litio. Está sufriendo un drawdown interesante. Remix de metales y tierras raras también cayendo fuerte. El que más gusta es DBB de metales industriales.
Javier pregunta si tener YPF, Vista y Pampa puede reemplazar XLE en años normales. Se responde que sí por correlación, pero se van a mover distinto con las elecciones de Estados Unidos. YPF y Vista subieron mucho por evaluaciones atractivas y rally de Argentina. XLE tiene relación más lineal con el petróleo.
Las últimas semanas el petróleo subió, XLE subió 10%, pero Vista y YPF cayeron. Argentina se desacopló por riesgo país arriba de 750 puntos, rendimientos altísimos, brecha MEP-Cable elevada y ruido político. La correlación histórica de YPF con el petróleo es bajísima.
Alejandro pregunta por el último balance de Pampa. Se menciona una pérdida por futures u opciones. Se puede ver en la página de Pampa Investor Relations o buscando en Google.
Ricky pregunta sobre Google y Berkshire Hathaway. Google está con evaluaciones atractivas, en zona interesante para especular un rebote con stop loss corto. Está en menos de 20 veces ganancias futuras. El tema es el CAPEX que genera free cash por unidad de dinero. La empresa sigue pareciendo igual de buena pero la evaluación cambió de 30-32 veces a 20 veces.
Google no va a subir de acá un 10% si se complica y sigue cayendo el Nasdaq, va a tenerla muy complicada. El contexto se sigue complicando pero después a la carga priman los fundamentos, así que el precio y evaluación resultan interesantes para el largo plazo.
La caída de YPF y Vista se debe a algo más que la volatilidad del petróleo. El petróleo subió 10% en los últimos meses, pero YPF y Vista cayeron. El contexto argentino es clave: el riesgo país pasó de 400 a 800 puntos en un par de meses. Esto es similar a lo que pasa en Estados Unidos cuando sube la tasa de interés, que eleva la vara y aumenta la exigencia.
En un contexto macro desafiante, los inversores están dispuestos a pagar múltiplos más bajos porque hay competencia con un activo que da tasa real positiva. En Argentina, la tasa del riesgo país voló, lo que hace que las empresas valgan menos porque la gente tiene otras alternativas.
Una empresa vale por la capacidad de generar flujo de fondos futuro. Si la tasa de descuento del país es el doble que hace unos meses por el doble de riesgo país, todo vale menos aunque la capacidad de generar flujo de fondos futuros se mantenga intacta.
Argentina tiene un doble problema: YPF y Vista caen por el contexto complicado en el denominador de la tasa de descuento, y el numerador (capacidad de generar flujo de fondos futuros) también se afecta porque aumenta la probabilidad de que gane la oposición. Esto genera un posible doble castigo.
Con el riesgo país arriba de 800 puntos, para ser más conservador se puede ir al AO27 que rinde 2.7%, 2.8% o 2.9%, pero con certeza de pago. El AO27 rinde 2.5%, 2.6%, 2.7% y el AO28 rinde arriba de 13%. De acá al 2027 no hay miedo, pero la tasa forward 27-28 está arriba del 20%.
Con el AO28 se puede ganar 13% pero con un escenario a la baja puede caer 15-20%. Para ser más conservador, ir a cash no es recomendable porque cash es un costo de oportunidad; mejor ir a algo que pague algo.
El price to book de Itaú y Bradesco están cerca de los mínimos de los últimos 20 años. Itaú opera como si fuera un banco argentino con un price to earn de 3 a 0.7. Esto es una prueba de lo que puede pasar con bancos argentinos. Están baratos pero gana algo que no le gusta al mercado.
El mercado ya apreciaba con una probabilidad del 80% o más de que gane Lula. Se pagó antes con expectativas. El contexto depende de la tasa, la independencia del Banco Central y los primeros movimientos. El escenario binomial contempla dos caminos: el fiscal con señales que al mercado le gusten, inflación bajando, desempleo dando bien, y el real sin ir arriba de 5.6.
El escenario alternativo es que empiecen a aumentar impuestos, el déficit se pase, no se dé relevancia al tema fiscal, la tasa de interés se vaya a las nubes, el real se deprecie, y los costos de la deuda aumenten, generando una espiral donde las evaluaciones se compriman.
La correlación entre XLE (petróleo) e ICLN no es alta. Hay momentos donde se mueven parecidos (diciembre 2005 hasta febrero de este año con correlación de 0.7, 0.8, 0.86) y otros donde nada que ver. Con el coeficiente de correlación se ve que no hay correlación alta claramente.
En cambio, XLE con el petróleo siempre tiene correlación positiva y relativamente elevada.
Embraer es exportadora neta que se beneficia con Lula. Cobra en dólares y tiene buena parte de sus costos en reales, por lo que no se acopló a la suba de Bolsonaro ni a la caída con Lula. La empresa parece tener su propia vida y funciona como un hedge frente a la moneda en caso de que el real empiece a picar.
Embraer tiene overperformance terrible comparado con el EWZ y correlación negativa durante varios períodos. En contraste, Bradesco e Itaú con el ITS de Brasil tienen correlación altísima cercana a 1. Petrobras tiene correlación muy positiva con el petróleo.
Broadcom tiene una evaluación mucho más atractiva que AMD, con perspectivas muy positivas. Todo el sector AI tiene componente de riesgo elevado y volatilidad elevada. La empresa vale lo mismo que hace un par de meses a pesar de haber subido 70% en unos meses, y después caído 35%. Nunca es recomendable comprar después de toda esta extensión porque no es una buena relación riesgo-retorno.
La empresa viene creciendo fenomenal en el largo plazo. El sentiment alrededor de AI es optimista porque no se ve burbuja en términos generales, ni cerca en las evaluaciones, ni en las perspectivas, ni en los balances. Los balances de Broadcom y NVIDIA están lejos de indicar burbuja.
Cuando Broadcom subió 70% en junio de este año, no tenía el promedio simple de crecimiento del mercado. Hay bastante upside en el escenario moderado, positivo y muy positivo. El escenario negativo es que implosione la AI, pero se le asigna una probabilidad baja.
Si se cumplen las expectativas de ganancias y el mercado convalida múltiplos como los de ahora, el sector tiene para dar en los próximos años. El escenario base es optimista con el sector. El ETF SMH muestra que el precio está subiendo hace rato y las evaluaciones están atractivas, en la operación más baja de los últimos cuatro años.
No se sabe si se están incrementando las probabilidades de que el mercado se vuelva a subir ni las previsiones de incobrables en Brasil, pero es probable dado lo que ha pasado a nivel macro.
Bitcoin muestra fortaleza relativa porque no bajó mucho con el hackeo de Binance. Binance reaccionó muy rápido y bien, congeló casi la mitad de los fondos al toque, empezó a devolver todo, actuó espectacularmente bien y usó una pequeña parte del fondo que tienen para eso.
Vale depende mucho del terminal de hierro. A nivel técnico es un cuchillo cayendo. Se podría especular con la zona donde frenó en el máximo del año pasado, aunque no pierda los 11, pero no está estudiada en profundidad.
No se usan stops porque no se hace trading intradiario. Los stops tienen sentido para trading muy corto plazo. Todo tiene que tener un plan de salida o plan de contingencia como un cinturón de seguridad. Un plan de salida puede ser cambio en evaluación, competencia, deterioro en fundamentos, crecimiento inesperado, revisión del guidance, o criterio técnico como perder la media móvil de 50 o 200 períodos.
Si se salta el stop, se sale. Si hay un nivel de salida sin stop puesto y el RSI está en 25, se vendería dependiendo del contexto. En términos generales, si se cumple lo que se pensó, se cumple el plan.
Los stops se mueven en términos generales no, son parte del plan. Si hay una noticia muy puntual y volatilidad propia del mercado, se puede mover o darle más espacio. Si se mantiene la tesis de largo plazo y la caída no es por motivo fundamental de la empresa sino de sentiment de mercado, se mantiene la tesis.
Mantener la tesis le gana al stop, pero depende de cada contexto. Lo que nunca hay que hacer es transformar day trader en long term investor diciendo "cayó un 15%, voy a ir hasta 90 y me la quedo de largo plazo".
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